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domingo, 21 de abril de 2019

Fracking: camino a la perdición


Las acciones de algunas compañías de fracking pierden un 99% de su valor.

El gigante con pies de barro sigue tambaleándose. Si piensa que el desplome que se está produciendo en las compañías petroleras de lutitas está casi terminado, se equivoca. La ruina completa apenas ha comenzado. La caída a tumba abierta del precio de las acciones hasta apenas valer el papel en el que están escritas, anuncia el punto final del esquema energético Ponzi más grande de la historia.
En un artículo publicado el mes pasado escribí sobre la diferencia entre los precios de las acciones de las principales compañías petroleras convencionales en comparación con las que explotan lutitas mediante fractura hidráulica. En ese artículo, mostré cómo varios de los precios de las acciones de las principales compañías petroleras se habían desviado de sus máximos establecidos en octubre de 2018. En los gráficos, que repito a continuación, podía verse que las acciones de las compañías de fracking nunca se recuperaron y eran considerablemente más bajas que sus valores establecidos el año anterior.
Los precios de las acciones de las principales compañías petroleras han aumentado significativamente en sus mínimos, mientras que sus colegas de fracking han experimentado una tendencia a la baja. ExxonMobil, Chevron y BP regresan a sus máximos alcanzados en octubre, mientras que Continental, Concho, Pioneer, Whiting, Oasis y Callon han bajado considerablemente.

A pesar de que los precios de muchas de las acciones que se muestran en los gráficos han subido desde que los publiqué a mediados de marzo, todavía están muy por debajo de sus máximos. Por ejemplo, cada acción de Whiting Petroleum alcanzó un máximo de 55 dólares en octubre y actualmente cotiza a 27. Por lo tanto, todavía está por debajo de su pico del año pasado. En el caso de Oasis su cotización a 6,60 dólares sigue siendo un 53% de su máximo de 14 dólares por acción.
Sin embargo, hay algunos valores que podían despistarnos por sus subidas atípicas, como ocurre con Pioneer. Pioneer alcanzó los 190 dólares en octubre de 2018 y solo cotizaba a 140 a mediados de marzo. Por lo tanto, todavía estaba alejada de su pico de octubre. En estos días Pioneer se ha recuperado un poco y, aunque sigue por debajo de su valor de octubre, ahora cotiza a 175 dólares, por lo que no está muy lejos de su máximo de 2018. Si bien el precio de las acciones de Pioneer se está comportando mucho mejor que Whiting, Continental, Oasis y Callon, parece que las compañías que operan en la cuenca Permian están disfrutando de un valor añadido con respecto a las que operan en otras cuencas como la Bakken. Hay, por decirlo así, un "bonus" financiado por inversores que tienen más dinero que sentido común.
Como los rendimientos de los pozos del Permian están viviendo su punto álgido de producción, el dedo del flujo está ocultando la luna de las pérdidas y los inversores, seducidos por el que parece un inagotable manantial de oro negro, están pagando mucho más por las acciones de las compañías que perforan allí. Sin embargo, las finanzas de Pioneer no son en realidad mejores (son peores en realidad) que otras acciones peor cotizadas. Si observamos la siguiente tabla (Fuente), veremos que Pioneer ha sufrido un flujo de caja libre negativo durante los últimos ocho años, lo que quiere decir que gasta más en producir que lo que obtienen en vender lo producido:
Gastos de Capital (Capital Expenditures) y Flujo de Caja (Free Cash Flow) de Pioneer Resources.
Como puede verse en esa tabla, hay un flujo de caja negativo (números rojos) desde 2011 a 2018. Desde 2011, Pioneer ha acumulado 6.800 millones de flujo de efectivo libre negativo. Si eso es así, ¿por qué cada acción de Pioneer vale actualmente 175 dólares? Es probable que tenga que ver con el hecho de que Pioneer está aumentando la producción y los ingresos. Esos datos enmascaran el flujo de efectivo y parece que, fiados de los rendimientos futuros, a los inversores no les importan las ganancias inmediatas. Esa es la “nueva normalidad” en la psicología de la fiebre del “invierte, chico, invierte" que plaga el mercado petrolero.
Así las cosas, mientras que las compañías que se centran principalmente en el Bakken están sufriendo una caída de precios del 45-50% desde sus máximos de octubre, a las que operan en la cuenca Permian parece que les está yendo mucho mejor. A pesar de que, en mi opinión, la gran mayoría de las acciones de las compañías de lutitas son bonos basura, algunas, como Pioneer, son algo así como vertederos blanqueados.
En su último análisis sobre las dieciséis empresas líderes de petróleo de lutitas, SRSrocco Report ha encontrado una información muy interesante. Una compañía de nombre muy hispano, Sanchez Energy, sufrió una impresionante caída del 99,5% en el precio de sus acciones desde que empezó a cotizarse en 2014. Como puede verse en la siguiente gráfica (Fuente), las acciones de Sanchez Energy cotizaban al cierre de la semana pasada a 18 centavos:

En un momento determinado, Sanchez Energy estaba cotizando a más de 38 dólares por acción. Tampoco mejoran las cosas cuando se compara la cotización actual con el pico de octubre de 2015 (15 dólares por acción). Al hacer las cuentas (0,18 vs 15), aparece una disminución del 99%. ¡Qué final tan triste para una compañía que prometía el oro y el moro cuando comenzó la poderosa “Revolución Energética del fracking” en Estados Unidos!
Con la cotización de Sanchez Energy a tan solo 18 centavos por acción, algunos podrían pensar que se trata de una compañía de chichinabo. No es así. Sanchez Energy informó el año pasado que había tenido unos ingresos de 1.060 millones de dólares al cierre del ejercicio. Por lo tanto, no es una pequeña empresa petrolera de cuarta división, aunque el precio de sus acciones diga lo contrario. Vean algunos datos relevantes de Sanchez Energy referidos al cierre del ejercicio de 2018 (en dólares):
Ingresos = 1.060 millones.
Beneficios netos = 85 millones.
Flujo de efectivo libre (negativo) = -347 millones.
Deuda a largo plazo = 2.400 millones.
Gastos por intereses = 178 millones.
Mientras que Sanchez Energy registró una ganancia neta de 85 millones el año pasado, la cifra significativa fue el flujo de efectivo libre negativo de 347 millones. Entonces, ¿cómo se las apañará una compañía con un valor en Bolsa de 17 millones para pagar 2.400 millones de deuda?  Buena pregunta. Y como a perro flaco todo son pulgas, Sanchez Energy gastó diez veces más en intereses (178 millones) para pagar su deuda de lo que vale la compañía: 17 millones.
Si echamos un vistazo a la siguiente tabla, observaremos que el flujo de efectivo libre de Sanchez Energy en la última década es otra marea roja:
Gastos de Capital (Capital Expenditures) y Flujo de Caja (Free Cash Flow) de Sanchez Energy.

Sanchez Energy nunca tuvo una oportunidad. Desde que apareció en el tablero, ha estado sufriendo una hemorragia. Hoy por hoy, algunos desdichados nversores son los propietarios de sus 2.400 millones de deuda. Sanchez Energy propinó una bofetada doble a quienes confiaron en ella. Los que compraron para vender a corto plazo, palmaron. Los que se fiaron largo, los fondos de inversión que “atesoran” la deuda de la compañía, tendrán suerte si obtienen 18 centavos por dólar.
El último golpe mortal para la compañía ocurrió el 1 de febrero cuando la Bolsa de Nueva York la expulsó de su lista de compañías bursátiles, ya que su cotización cayó por debajo del dólar por acción. De acuerdo con ese artículo, Sanchez Energy no apelará la decisión de eliminar la cotización de sus acciones, porque me imagino que su CFO (Chief Financial Officer o Director Financiero) es consciente de que no hay ninguna esperanza de supervivencia para la arruinada compañía.
Un último punto importante sobre Sanchez y las compañías petroleras de lutitas. Aunque Sánchez está sufriendo un mayor porcentaje de pérdidas en el flujo de efectivo libre en comparación con sus gastos de capital (52% en 2018) en comparación con Pioneer (14% en 2018), el resto de las compañías de lutitas seguirán el mismo destino que Sanchez.
Los porcentajes anteriores resultan de dividir el flujo de efectivo libre por los gastos totales de capital. Por ejemplo, Sanchez publicó un flujo negativo de efectivo de 347 millones. Divida esa cifra por los 613 millones de gastos de capital, y surgirá ese 52%. Por lo tanto, Pioneer no es, por ahora, un desastre como el de Sanchez. Pero, más pronto que tarde, creo que la mayoría de las compañías de fracking pasarán a la historia de la misma manera que Sanchez.
Solo es una cuestión de tiempo antes de que sus acciones valgan unos pocos centavos. La última de ellas apagará la luz de la esperanza en una “Revolución Energética” que hubiera hecho las delicias de doña Baldomera Larra. © Manuel Peinado Lorca. @mpeinadolorca.